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對股票市場及股票價格產生影響的種種因素中最敏銳者莫過于金融因素。在金融因素中,利率水準的變動對股市行情的影響又最為直接和迅速。一般來說,利率下降時,股票的價格就上漲;利率上升時,股票的價格就會下跌。因此,利率的高低以及利率同股票市場的關系,也成為股票投資者據以買進和賣出股票的重要依據。
   為什么利率的升降與股價的變化呈上述反向運動的關系呢?主要有三個原因:

  1.利率的上升,不僅會增加公司的借款成本,而且還會使公司難以獲得必需的資金,這樣,公司就不得不削減生產規模,而生產規模的縮小又勢必會減少公司的未來利潤。因此,股票價格就會下降。反之,股票價格就會上漲。

  2.利率上升時,投資者據以評估股票價值所在的折現率也會上升,股票價值因此會下降,從而,也會使股票價格相應下降;反之,利率下降時,股票價格就會上升。

  3.利率上升時,一部分資金從投向股市轉向到銀行儲蓄和購買債券,從而會減少市場上的股票需求,使股票價格出現下跌。反之,利率下降時,儲蓄的獲利能力降低,一部分資金就可能回到股市中來,從而擴大對股票的需求,使股票價格上漲。

  上述利率與股價運動呈反向變化是一般情況,我們也不能將此絕對化。在股市發展的歷史上,也有一些相對特殊的情形。當形勢看好時,股票行情暴漲的時候,利率的調整對股價的控制作用就不會很大。同樣,當股市處于暴跌的時候,即使出現利率下降的調整政策,也可能會使股價回升乏力。美國在1978年就曾出現過利率和股票價格同時上升的情形。當時出現這種異常現象主要有兩個原因:一是許多金融機構對美國政府當時維持美元在世界上的地位和控制通貨膨脹的能力沒有信心;二是當時股票價格已經下降到極低點,遠遠偏離了股票的實際價格,從而時大量的外國資金流向了美國股市,引起了股票價格上漲。在香港,1981年也曾出現過同樣的情形。當然,這種利率和股票價格同時上升和同時回落的現象至今為止也還是比較少見的。

  既然利率與股價運動呈反向變化是一種一般情形,那么投資者就應該密切關注利率的升降,并對利率的走向進行必要的預測,以便在利率變動之前,搶先一步就對股票買賣進行決策。

  對利率的升降走向進行預測,在我國應側重注意以下幾個因素的變化情況:

  1.貸款利率的變化情況。由于貸款的資金是由銀行存款來供應的,因此,根據貸款利率的下調可以推測出存款利率必將出現下降。

  2.市場的景氣動向。如果市場過旺,物價上漲,國家就有可能采取措施來提高利率水準,以吸引居民存款的方式來減輕市場壓力。相反的,如果市場疲軟,國家就有可能以降低利率水準的方法來推動市場。

  3.資金市場的銀根松緊狀況和國際金融市場的利率水準。國際金融市場的利率水準往往也能影響到國內利率水準的升降和股市行情的漲跌。在一個開放的市場體系中是沒有國界的,如果海外利率水準低,一方面對國內的利率水準產生影響,另一方面,也會引致海外資金進入國內股市,拉動股票價格上揚。反之,如果海外的利率水準上升,則會發生與上述相反的情形。

  統計表明,257家樣本公司長期投資的期末余額的算術均值為102192334元,長期投資減值準備的算術均值為3856125元,占長期投資期末余額的11.86%,其中超過20%的有12家(參見表2),它們是佛山興華(21.23%)、銀廣廈A(23.15%)、大理造紙(26.13%)、永安林業(34.28%)、誠成文化(34.43%)、錦州六陸(35.24%)、宏業集團(36.26%)、岳陽興長(36.91%)、美亞股份(47.90%)、ST東控(50%)、大唐電信(91.06%)和六渡橋(93.95%)。

  從長期投資減值準備占利潤總額比例的統計結果來看,257家樣本公司的算術均值為18.68%,而樣本方差達7956.58,這表明上市公司計提的長期投資減值準備不僅對利潤不利影響較大,并且各個公司之間的差異也很大。

  幾點思考

  1、四項準備的計提將引發一批“意外”虧損

  根據《股份有限公司會計》的規定,計提的四項準備作為期間費用直接沖減當期的利潤,因此,四項準備的計提可能促使有些公司原有的虧損繼續加重,使那些歷年徘徊在虧績邊緣、隱含較大潛在虧損風險的微利公司產生實際的虧損。并且甚至可能爆出冷門,使那些原本未計提準備的績優公司“意外”地變成虧損公司。這一點,部分預虧的上市公司已經作出了印證,如ST渤化、ST英達、PT渝汰白、ST永久、ST鄭百文、ST南洋、ST北旅、ST瓊華橋、ST水仙、PT農商社、ST中浩、港澳實業、深特力、寧波華聯、康賽集團、東海股份等,都是近年市場著名的微利股、虧損股、問題股。應該說,四項準備的影響只是加重了公司的虧損程度,或使公司潛在的問題進行了曝光。其實質虧損原因,應是公司經營與管理方面的問題。

  2、壞帳準備、長期投資減值準備和存貨跌價準備對公司經營業績的影響較大,而短期投資跌價準備的影響較小

  統計分析表明,四項準備對上市公司盈利水平的影響是不一致的。其中影響最大的是壞帳準備,其占利潤總額的比例高達35.49%,其次是長期投資減值準備,其占利潤總額的比例為18.68%,然后是存貨跌價準備,其占利潤額的比例為16.12%,影響最小的是短期投資跌價準備,其占利潤總額的比例僅為3.64%。這集中說明以下幾個問題:

  第一,因企業之間三角債問題,發生相互拖欠的可能性較大;第二,我國上市公司應收帳款的管理比較松懈,呆壞、壞帳和死帳多;第三,我國上市公司的長期投資資產變現的可能性較差,有不少公司存在“石沉大海”的巨額投資;第四,不少上市公司有大量的滯銷殘次的存貨,并且存貨管理的方法比較落后,急待引進“適時制(Just-in-Time)”和“零存貨(ZeroStock)”等先進科學的管理方法。

  3、四項準備的計提對上市公司的影響是結構性的

  各個行業、各個公司的情況不一樣,四項準備的影響亦不相同。對有些公司來說,計提四項準備對其經營業績影響甚微,如石油類公司,因原油價格去年以來基本處于穩中有漲的狀態,春季存貨提了跌價損失準備也就無從談起;相應的,只要應收帳款的管理較好,應收帳款發生呆壞帳的可能性亦較小。傳統的冶金、汽車、家電、紡織、電子、機械等行業受產業升級及中國加入WTO的影響,價格整體走低,因此,計提四項準備的沖擊較大。以家電板塊的四川長虹為例,該公司1998年底曾大量低價采購屯積生產用彩管,1999年中期尚未消化完畢,1999年度中旬,彩虹、廣東福地等四家彩管生產廠家曾聯手停產保價,9月初長虹與康佳又率先對整機進行提價。其較低的成本與雖有反復但整體尚屬穩定的成品價格,亦可能在很大程度上擺脫計提巨額存貨跌價準備的不利影響。并且,企業內部會計核算方法不同,其受計提的影響也會有差異。比如,在計提壞帳準備時,有些采用帳齡分析法,有些采用應收帳款余額法(百分比法),有些企業采用銷售額百分比法,即使對于相同的期末應收帳款余額,不同的方法計提的壞帳準備差異是比較大的。比如,存貨價值的核算,可以采用先進先出法、后進先出法、個別計價法、加權平均法、移動加權平均法,而在原材料價格趨漲、且比重較大的生產企業,存貨采用后進先出法,其影響就可能會比采取其他方法受計提存貨跌價準備的影響要小一些。

  此外,四項準備的計提,對上市時間不同的公司以及發行不同種類股票的公司的影響也是不同的,并且其影響差異也會很大。對一些1997、1998年及以后上市的公司,由于這些公司在上市時資產大多得到了較好的重組、剝離,進入股份公司的資產多數質量較好,不少公司用于發起設立股份公司的應收帳款資產較少。

  另外,這些公司上市時間又不長,上市后又趕上中國證券市場越來越規范的階段,新的不良資產相對較少。“四項計提”政策對這類公司1999年業績影響不大。對發行B股和H股的公司而言,主要存在兩種情況:

  一種是過去境內外審計所用標準差不多的公司,四項準備政策對這類公司業績影響不大。另一種是過去境內外審計所用標準差異較大、境內外審計利潤相差較多的公司。由于四項準備政策比過去更接近國際準則,因而四項計提準備政策可能使它們受到不可忽視的影響。

  此外,由于1999年擴大了境外上市公司壞帳準備的計提范圍,因而多數發行B股和H股的公司仍難免會受到一定程度的影響。其它較早上市的公司,也可分為兩類:一類是此前已進行過較大規模資產重組的公司,由于重組時已將不良資產進行處理,因此,新政策對其業績的不利影響并不大;而對那些上市又早,又沒進行過什么有力的資產重組的公司,四項準備政策對它們業績的不利影響就特別值得關注。

  4、四項準備的計提,給上市公司提供了一定的盈余管理空間

  《股份有限公司會計制度》和《補充規定》的出臺,規定企業要計提四項準備,并賦予企業較多的職業判斷權利,目的在于使企業更穩健地確認當期收益,更真實公允地反映財務狀況。但與此同時,新政策本身又帶來了一些新問題。這就是上市公司有了從事盈余管理的新工具。

  一方面,準備的計提比例由公司自己決定,存在較大的彈性。對處在轉軌中的中國來說,由于比較特殊的體制背景和一些獨特的制度安排,不少上市公司出于種種目的,有進行盈余管理的強烈動機。因此,運用政策所賦予的職業判斷權,就可能隨意確定準備的計提比例,而其他人很難找到有說服力的理由進行干涉。所以,上市公司確定的損失計提比例差異很大,也就不足為奇。以應收帳款計提壞帳準備為例,珠海中富根據應收帳款的帳齡確定的壞帳計提比例為:1年以內提3%,1-2年提10%,2-3年提50%,3年以上提100%。吳江絲綢統一按年末應收帳款余額的5%計提壞帳準備。青海明膠的計提比例為:1年以內提5‰,1-2年提1%,2-3年提5%,3年以上提10%。

  另一方面,具有盈余管理動機的公司,可以通過追溯調整來做文章。例如,假設企業1998年末應收帳款余額很大,1999年余額顯著減少,通過提高壞帳的計提比例,就可以追溯調減以前年度的收益,從而達到抬高1999年凈利潤的目的。或者通過大量計提1998年存貨跌價準備,減少存貨的賬面成本,在1999年將這些存貨銷售出去時,就可以確認較低的銷售成本,從而增加1999年的帳面凈利潤。

  5、壞帳準備的計提尚不徹底,計提范圍有進一步擴大的必要

  《股份有限公司會計制度》規定,其他應收款也計提壞帳準備,相比以前只允許應收帳款計提壞帳準備,無疑是一大進步,但尚不徹底。因為應收項目不僅僅是應收帳款和其他應收款,還有其他一些項目,如預付帳款。從目前公布的年報來看,預付貨款,相比前兩個項目,比例也不低,而且不乏有帳齡在1年以上的。只要是債權,就有發生壞帳的可能。如果從穩健原則的角度出發,就應該照樣計提壞帳準備。而且,如果預付帳款不計提準備,上市公司就可以將一些本來屬于應收帳款和其他應收款的項目,采用各種方法,在形式上轉成預付帳款,從而不計提準備,導致利潤虛增。

  6、是否認可追溯調整的結果,有待有關管理層表明態度

  監管部門對上市公司的監管,例如配股資格的審查,目前仍然以歷年的凈資產收益率等利潤指標為依據。四項準備的計提,會計政策的變更,采用追朔調整法后,往往會減少以前年度的利潤。如果監管部門不認可追溯調整后的以前年度利潤,上市公司在計算每年的凈資產收益率時,實際上就將同一部分利潤在不同年度用了兩次,一次在今年,一次在往年,因為往年的凈資產收益率是根據調整前的利潤計算的。這種情形明顯不合理。如果監管部門認可追溯調整后的以前年度利潤,則會增加許多麻煩。這一兩難處境,在某種程度上說明了以單一的利潤數據為評判標準的監管模式存在改進的必要。


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